【核心觀點(diǎn)】

通過數(shù)據(jù)預(yù)測，我們認(rèn)為四季度焦煤市場呈現(xiàn)供需緊平衡格局，價(jià)格具備較強(qiáng)支撐，期現(xiàn)價(jià)格有望繼續(xù)創(chuàng)新高。

供應(yīng)方面，國內(nèi)主產(chǎn)區(qū)受安全、環(huán)保等政策影響，產(chǎn)量難有增量，同比減幅持續(xù)擴(kuò)大；進(jìn)口煤雖維持高位，但整體凈進(jìn)口量同比仍呈下降趨勢。截止月底，國內(nèi)煉焦煤供應(yīng)較2024年同期累積同比增加150萬噸左右，預(yù)計(jì)至12月底，國內(nèi)煉焦煤供應(yīng)將累計(jì)同比減少650萬噸左右。

需求方面，隨著鋼鐵行業(yè)進(jìn)入傳統(tǒng)淡季，鐵水及焦炭產(chǎn)量預(yù)計(jì)溫和回落，降幅有限。截止月底，國內(nèi)煉焦煤需求較2024年同期累計(jì)同比增加735萬噸，預(yù)計(jì)到12月底，這一數(shù)值將在790萬噸附近，但節(jié)奏上看，同比增量主要體現(xiàn)在10月，11-12月則呈現(xiàn)同環(huán)比小幅減量趨勢

在此預(yù)期基礎(chǔ)上計(jì)算后幾個(gè)月煉焦煤供需均呈下滑態(tài)勢，供需差均值穩(wěn)定200萬噸上下，相對往年同期來說已處于較低水平，以上數(shù)據(jù)整體顯示焦煤四季度供需差運(yùn)行態(tài)勢趨穩(wěn)。

因此，相對平衡的供需基本面是焦煤價(jià)格在年底維穩(wěn)的核心支撐，但價(jià)格彈性取決于當(dāng)前相對積極的采購情緒能否繼續(xù)延續(xù)，或產(chǎn)業(yè)與宏觀預(yù)期上是否有所改變。結(jié)合數(shù)據(jù)和下游市場反饋情況來看，市場普遍認(rèn)為鐵水產(chǎn)量難以快速降、煤礦供應(yīng)端檢查的持續(xù)影響、以及年底宏觀氛圍偏暖是焦煤價(jià)格繼續(xù)推漲的動(dòng)力，但的確也存在對煤價(jià)上漲過快的擔(dān)憂情緒，多數(shù)認(rèn)為后續(xù)的采購需求會(huì)陸續(xù)釋放而非集中爆發(fā)，繼續(xù)觀望產(chǎn)業(yè)政策情況和鋼材市場壓力的向上傳導(dǎo)。因此，我們認(rèn)為在鐵水未開始趨勢減產(chǎn)前，市場采購需求趨穩(wěn)；而即便開始減產(chǎn)，也要繼續(xù)觀望煤炭供給端的新變化，出現(xiàn)需求明顯收縮回調(diào)的概率不大。

從價(jià)格節(jié)奏上看，短期鐵水產(chǎn)量高位，疊加宏觀內(nèi)容釋放，預(yù)計(jì)價(jià)格會(huì)繼續(xù)沖高。而后隨基本面權(quán)重上升，更關(guān)注煤礦實(shí)際產(chǎn)量的增減波動(dòng)，漲幅可能放緩，甚至在鋼廠減產(chǎn)階段有小幅回調(diào)。此后仍能進(jìn)一步等待年底冬儲(chǔ)行情開啟帶來的支撐。10月份臨汾低硫主焦煤均價(jià)1560噸，預(yù)計(jì)四季度均價(jià)1660噸，繼續(xù)刷新年內(nèi)新高。

【正文】

一、四季度焦煤供應(yīng)難增，同比減量繼續(xù)擴(kuò)大

首先，從政策導(dǎo)向看，生產(chǎn)安全、煤礦超產(chǎn)等相關(guān)檢查在年內(nèi)持續(xù)推進(jìn)，尤其下半年對主產(chǎn)區(qū)煤礦的生產(chǎn)強(qiáng)度有一定限制。根據(jù)市場反饋，央國企煤礦響應(yīng)相關(guān)政策，主動(dòng)控制超產(chǎn)情況。數(shù)據(jù)上看，下半年山西、內(nèi)蒙等主產(chǎn)地的統(tǒng)計(jì)局原煤產(chǎn)量基本持穩(wěn)運(yùn)行，尤其進(jìn)入四季度也并未出現(xiàn)環(huán)比增長態(tài)勢。

從國內(nèi)煉焦煤市場來看，Mysteel統(tǒng)計(jì)523家樣本煉焦煤礦山開工率在下半年持續(xù)維持低位，與上半年持續(xù)上行形成鮮明對比。當(dāng)前523礦山原煤日均產(chǎn)量維持190萬噸上下波動(dòng)，相比去年同期減量約日均10萬噸。

推算年底幾個(gè)月的全國煉焦煤產(chǎn)量，市場普遍預(yù)計(jì)主要產(chǎn)區(qū)將維持當(dāng)前產(chǎn)量規(guī)模運(yùn)行，較難再出現(xiàn)增量，然而繼續(xù)大幅收縮也不可取?？紤]到9月有環(huán)保等特殊因素影響，因此我們將8月日均產(chǎn)量作為基準(zhǔn)，預(yù)計(jì)10-12月產(chǎn)量與這一基準(zhǔn)持平，節(jié)奏上呈現(xiàn)先增后降趨勢，產(chǎn)量新低或新高均較難出現(xiàn)。

根據(jù)推算數(shù)據(jù)可見，自下半年以來全年的焦煤產(chǎn)量同比增幅持續(xù)收縮，截止9月這一增幅在800萬噸左右，預(yù)計(jì)到12月底將降至400萬噸以下。

進(jìn)口端，1-9月，全國煉焦煤的凈進(jìn)口量累計(jì)同比減少了652萬噸。雖然下半年以來主要地區(qū)進(jìn)口煉焦煤保持增長，但預(yù)計(jì)仍難以彌補(bǔ)上半年的同比減量。

8-9月，我國煉焦煤進(jìn)口連續(xù)兩個(gè)月超1000萬噸。從主要地區(qū)看，蒙煤最近兩個(gè)月進(jìn)口均在600萬噸以上，與上半年相比增量較多；澳洲、俄羅斯煉焦煤進(jìn)口維持相對穩(wěn)定。

分國別往后看，首先高頻蒙煤通關(guān)數(shù)據(jù)顯示，8-9月通關(guān)高位時(shí)，甘其毛都口岸日度通關(guān)車數(shù)最高達(dá)到1400車以上，雖然市場預(yù)計(jì)年底會(huì)繼續(xù)保持較高發(fā)運(yùn)速度，但考慮到蒙古國內(nèi)如政局、礦山生產(chǎn)等干擾因素較多，疊加冬季拉運(yùn)成本上升，以及近期焦煤價(jià)格推漲較為明顯導(dǎo)致市場對蒙煤需求有邊際下降，預(yù)估10-12月平均進(jìn)口速度維持8月份水平。

澳洲當(dāng)前進(jìn)口量處于年內(nèi)均值水平，進(jìn)口增減主要看性價(jià)比變化。從當(dāng)前進(jìn)口利潤看，已較三季度明顯收縮，繼續(xù)加快澳煤進(jìn)口規(guī)模較難，但國內(nèi)市場仍存部分剛需。俄羅斯方面進(jìn)口波動(dòng)明顯，均值水平與去年相近，印度及東南亞市場有所分流，預(yù)計(jì)俄煤進(jìn)口量或?qū)⒕S持在當(dāng)前水平。美國方面煉焦煤進(jìn)口則從二季度開始停滯。

總體看，估計(jì)四季度月均煉焦煤凈進(jìn)口量在990萬噸左右，這一水平為除了8-9月以外的最高位置。據(jù)此推算，今年全年煉焦煤凈進(jìn)口量的累計(jì)同比減量將繼續(xù)擴(kuò)大，到12月底這一減量幅度或達(dá)到1000萬噸。

整體來看，截止月底，國內(nèi)煉焦煤供應(yīng)較2024年同期累積同比增加150萬噸左右?；谏鲜鲱A(yù)測，預(yù)計(jì)至12月底，國內(nèi)煉焦煤供應(yīng)將累計(jì)同比減少650萬噸左右，其中國內(nèi)產(chǎn)量同比增量收縮，進(jìn)口同比減量繼續(xù)擴(kuò)大。

二、 四季度剛需下滑，供需差預(yù)計(jì)平穩(wěn)運(yùn)行

四季度進(jìn)入鋼鐵市場需求淡季，不考慮其他政策或宏觀因素影響，鐵水與焦炭產(chǎn)量將呈現(xiàn)季節(jié)性收縮態(tài)勢。

根據(jù)歷史數(shù)據(jù)分析，月度層面上的焦炭與鐵水產(chǎn)量增減波動(dòng)趨勢基本一致，因此年底產(chǎn)量推算依舊維持這一預(yù)期。

首先從鐵水產(chǎn)量來看，今年前三季度247鋼廠高爐鐵水產(chǎn)量波動(dòng)幅度不大，持續(xù)保持偏高水平，但進(jìn)入四季度采暖季北方環(huán)保檢查將對產(chǎn)量產(chǎn)生階段性影響，疊加成材需求走弱、鋼廠利潤收縮，以及季節(jié)性檢修周期到來，鐵水產(chǎn)量正處于見頂回落時(shí)期。不過從綜合利潤水平、鋼廠廠庫壓力情況看，負(fù)反饋還較難順暢實(shí)現(xiàn)，因此預(yù)計(jì)四季度鐵水產(chǎn)量整體降幅有限。同理，焦企因整體利潤仍在盈虧邊緣震蕩，產(chǎn)量繼續(xù)跟隨鐵水產(chǎn)量節(jié)奏波動(dòng)，在從現(xiàn)在往后看，或呈現(xiàn)先增后降格局。

數(shù)據(jù)層面推算，10-12月份247鋼廠高爐日均鐵水產(chǎn)量將從240萬噸降低至233-234萬噸；全國焦炭日均產(chǎn)量從116萬噸降至113萬噸。

截止9月底，國內(nèi)煉焦煤需求較2024年同期累計(jì)同比增加735萬噸，預(yù)計(jì)到12月底，這一數(shù)值將在790萬噸附近，但節(jié)奏上看，同比增量主要體現(xiàn)在10月，11-12月則呈現(xiàn)同環(huán)比小幅減量趨勢。

根據(jù)上述所推算供給與需求量計(jì)算供需差，數(shù)據(jù)顯示，今年四季度焦煤供需差同比往年四季度更低，同比2024年同期約減少250-400萬噸左右，整體供需差呈現(xiàn)平穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢，這一供需結(jié)構(gòu)對價(jià)格構(gòu)成底部支撐作用。

三、 價(jià)格對實(shí)際需求的敏感度降低，多方因素推動(dòng)價(jià)格易漲難跌

因此，相對平衡的供需基本面是焦煤價(jià)格在年底維穩(wěn)的核心支撐，但年底時(shí)間點(diǎn)較為特殊，焦煤價(jià)格的驅(qū)動(dòng)并不完全依賴實(shí)際供需的變化，其價(jià)格彈性對宏觀因素以及冬季季節(jié)性因素的反應(yīng)相比年內(nèi)其他時(shí)間點(diǎn)都會(huì)更多。

我們認(rèn)為年底價(jià)格彈性取決于當(dāng)前相對積極的采購情緒能否繼續(xù)延續(xù)，或產(chǎn)業(yè)與宏觀預(yù)期上是否有所改變。

結(jié)合數(shù)據(jù)和下游市場反饋情況來看，我們認(rèn)為年底焦煤采購節(jié)奏或呈現(xiàn)脈沖式增加，雖然流拍率中樞水平保持在低位，但成交量的波動(dòng)幅度相較于往年更大。

另外，通過對市場進(jìn)行調(diào)研，市場普遍反饋短期鐵水產(chǎn)量難以快速降、煤礦供應(yīng)端檢查的持續(xù)影響、以及年底宏觀氛圍偏暖是焦煤價(jià)格繼續(xù)推漲的動(dòng)力。以反內(nèi)卷為核心的一系列政策預(yù)期，以及查超產(chǎn)問題，市場認(rèn)為對煤炭板塊的中長期影響頗深，體現(xiàn)在價(jià)格上，可以看到焦煤期貨合約月差持續(xù)呈現(xiàn)反套結(jié)構(gòu)，并且幅度持續(xù)加深。

從市場采購需求看，除了剛需采購之外，下半年焦鋼企業(yè)對原料庫存的囤貨意愿有顯著增加。一方面，上半年焦煤價(jià)格持續(xù)下跌，焦鋼企業(yè)主動(dòng)去庫力度較大，但隨著價(jià)格上漲預(yù)期漸強(qiáng)以及中長期預(yù)期修正，主動(dòng)拿貨情況明顯增加，從Mysteel統(tǒng)計(jì)全樣本焦化廠和247鋼廠的焦煤庫存來看，均在三季度開始出現(xiàn)一定同環(huán)比增量。另一方面，采購積極性升高也與供給端低庫存、產(chǎn)量收縮的問題有關(guān)，前期價(jià)格下跌帶動(dòng)產(chǎn)量收縮，價(jià)格回升后產(chǎn)量并未同步抬升，礦山與口岸的焦煤庫存位于偏低位置，523樣本焦煤礦山精煤庫存已經(jīng)降至近三年最低水平。另外，11-12月安全生產(chǎn)仍是重點(diǎn)檢查目標(biāo)，在此情況下，10月國慶節(jié)后開始，在整體宏觀預(yù)期偏好，產(chǎn)業(yè)端供應(yīng)受限的預(yù)期下，市場繼續(xù)增加采購。

但對后市預(yù)判也的確也存在對煤價(jià)上漲過快的擔(dān)憂情緒，多數(shù)認(rèn)為后續(xù)的采購需求會(huì)陸續(xù)釋放而非集中爆發(fā)，繼續(xù)觀望產(chǎn)業(yè)政策情況和鋼材市場壓力的向上傳導(dǎo)。

從價(jià)格節(jié)奏上看，短期鐵水產(chǎn)量高位，疊加宏觀內(nèi)容釋放，預(yù)計(jì)價(jià)格會(huì)繼續(xù)沖高。而后隨基本面權(quán)重上升，更關(guān)注煤礦實(shí)際產(chǎn)量的增減波動(dòng)，漲幅可能放緩，甚至在鋼廠減產(chǎn)階段有小幅回調(diào)。此后仍能進(jìn)一步等待年底冬儲(chǔ)行情開啟帶來的支撐。臨汾低硫主焦煤*10月均價(jià)1560元/噸，預(yù)計(jì)四季度均價(jià)1660元/噸，繼續(xù)刷新年內(nèi)新高。

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