攝影：張小軍

5月中美關(guān)稅談判推進(jìn)，宏觀情緒整體平穩(wěn)。基本面方面礦端供應(yīng)干擾事件頻發(fā)，加上美國(guó)以外電銅顯性庫(kù)存維持低位，LME基差持續(xù)較高的現(xiàn)貨升水。月內(nèi)，銅價(jià)偏強(qiáng)運(yùn)行。LME3月期銅5月均價(jià)為9502美元/噸，同比下跌7.2%，環(huán)比上漲3.1%，1-5月均價(jià)為9390美元/噸，同比上漲3.3%。SMM1#電解銅5月均價(jià)為78403元/噸，同比下跌5.0%，環(huán)比上漲2.2%，1-5月均價(jià)為77408元/噸，同比上漲5.1%。月內(nèi)銅價(jià)整體維持高位震蕩的特征，運(yùn)行中樞較4月抬升，恢復(fù)到今年2月的價(jià)格水平。

中美開啟關(guān)稅談判帶動(dòng)宏觀情緒好轉(zhuǎn)，基本面礦端供應(yīng)干擾不斷

宏觀方面，在經(jīng)歷了4月動(dòng)蕩的關(guān)稅政策變化后，5月中美正式開啟關(guān)稅談判，明顯提振了市場(chǎng)信心。5月10日至11日，中美雙方在瑞士日內(nèi)瓦舉行經(jīng)貿(mào)高層會(huì)談，并于5月12日發(fā)布《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會(huì)談聯(lián)合聲明》，表示雙方將大幅降低雙邊關(guān)稅水平。6月5日，中美兩國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人通話，引發(fā)國(guó)際社會(huì)廣泛關(guān)注。隨后，中美經(jīng)貿(mào)磋商機(jī)制首次會(huì)議于6月9日至10日在倫敦舉行，雙方原則上就落實(shí)兩國(guó)元首6月5日通話共識(shí)以及日內(nèi)瓦會(huì)談共識(shí)達(dá)成了框架。在一個(gè)月時(shí)間里中美經(jīng)貿(mào)談判實(shí)現(xiàn)較大進(jìn)展，雙方高額關(guān)稅的降低極大降低了企業(yè)的進(jìn)出口壓力，從這個(gè)角度來(lái)看，關(guān)稅爭(zhēng)端最嚴(yán)峻的階段可能已經(jīng)過(guò)去。但值得注意的是，關(guān)稅雖有降低但并未完全取消，目前中國(guó)企業(yè)仍將承擔(dān)30%的額外關(guān)稅，且90天暫緩期（截至8月12日）后的結(jié)果仍未可知。與此同時(shí)，作為美國(guó)最主要的貿(mào)易伙伴，歐盟和日本目前尚未與美國(guó)取得實(shí)質(zhì)性談判進(jìn)展。而5月28日特朗普關(guān)稅政策面臨法律爭(zhēng)端，為對(duì)等關(guān)稅的執(zhí)行和美國(guó)與貿(mào)易伙伴的談判進(jìn)程增添了更多不確定性。

基本面方面，供應(yīng)端礦山干擾事件集中爆發(fā)，消費(fèi)端季節(jié)性走弱，顯性庫(kù)存維持低位，整體影響中性偏多。

近期礦端干擾事件頻發(fā)。比如，5月下旬因地震暫停生產(chǎn)的Kakula銅礦仍在修復(fù)過(guò)程中，艾芬豪發(fā)布公告稱將2025年產(chǎn)量指引下調(diào)15.5萬(wàn)噸并取消2026年60萬(wàn)噸的產(chǎn)量指引，可見此次事故影響巨大。泰克資源旗下Carmen de Andacollo銅礦發(fā)生機(jī)械故障，預(yù)計(jì)生產(chǎn)將因維修而中斷一個(gè)月左右。Hudbay Minerals表示由于加拿大森林野火事件的頻發(fā)，暫停Snow Lake多金屬礦的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)。從現(xiàn)貨加工費(fèi)來(lái)看，5月銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)企穩(wěn)于-40美元/干噸中位，另有消息稱安托在與冶煉廠進(jìn)行半年度長(zhǎng)單談判時(shí)報(bào)價(jià)負(fù)加工費(fèi)，凸顯礦端供需緊張格局。不過(guò)，5月中國(guó)銅精礦進(jìn)口量仍實(shí)現(xiàn)了同比6%的增長(zhǎng)，1-5月累計(jì)同比增長(zhǎng)7.4%。再加上硫酸價(jià)格仍處于高位，冶煉酸利潤(rùn)極大地彌補(bǔ)了低加工費(fèi)對(duì)國(guó)內(nèi)冶煉廠收益的影響，因此目前國(guó)內(nèi)冶煉廠仍維持極高的產(chǎn)出。5月中國(guó)電解銅產(chǎn)量環(huán)比增長(zhǎng)1.12%至113.83萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12.86%。1-5月電解銅產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)11.09%至545.81萬(wàn)噸。

消費(fèi)方面，隨著前期低位補(bǔ)貨的訂單消耗殆盡，淡季影響在下游開工率中逐步體現(xiàn)出來(lái)。SMM數(shù)據(jù)顯示5月銅材開工率環(huán)比下降3.33個(gè)百分點(diǎn)至65.73%，其中僅銅箔行業(yè)開工率微幅上漲，其他如銅桿、銅管、銅板帶、銅棒等開工率均環(huán)比下降。

終端方面，電網(wǎng)和家電增長(zhǎng)勢(shì)頭回落，新能源汽車保持高速增長(zhǎng)，房地產(chǎn)行業(yè)仍表現(xiàn)疲軟。具體來(lái)看，1-4月電網(wǎng)投資額累計(jì)同比增速較前月下滑10.2個(gè)百分點(diǎn)至14.6%，風(fēng)電和光伏投資增速仍為負(fù)增長(zhǎng)，1-4月風(fēng)電和光伏裝機(jī)量同比大增，尤其是4月，但推測(cè)光伏受政策影響是搶裝機(jī)前置了需求，預(yù)計(jì)后續(xù)將快速回落。家電方面，產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示4月家用空調(diào)產(chǎn)銷仍維持同比正增長(zhǎng)但增速明顯下滑，尤其是出口增速。從排產(chǎn)數(shù)據(jù)來(lái)看，受國(guó)補(bǔ)政策帶動(dòng)，未來(lái)一到兩個(gè)月內(nèi)銷排產(chǎn)將繼續(xù)加速，但隨著海外補(bǔ)庫(kù)減速出口將出現(xiàn)較大幅度的下滑。汽車方面，5月新能源汽車銷量同比增長(zhǎng)36.87%，滲透率達(dá)到48.7，1-5月累計(jì)同比增長(zhǎng)43.97%。

庫(kù)存方面，5月LME庫(kù)存大幅減少4.9萬(wàn)噸至14.8萬(wàn)噸，上期所累庫(kù)1.6萬(wàn)噸至10.6萬(wàn)噸，COMEX庫(kù)存延續(xù)4月累庫(kù)趨勢(shì)，5月庫(kù)存增加3.7萬(wàn)短噸至18.1萬(wàn)短噸。

資金持倉(cāng)方面，LME和COMEX非商業(yè)凈多頭持倉(cāng)在5月整體平穩(wěn)略有增加，資金表現(xiàn)為中性偏多。

對(duì)等關(guān)稅暫緩期接近尾聲，關(guān)注經(jīng)貿(mào)談判

隨著中美談判開啟，市場(chǎng)對(duì)于關(guān)稅的擔(dān)憂明顯減少。不過(guò)特朗普宣布6月4日起對(duì)鋼鋁關(guān)稅從25%升級(jí)到50%，使得銅的232調(diào)查再度引發(fā)關(guān)注，Comex-LME價(jià)差一度回到10%以上，帶動(dòng)銅價(jià)在6月的運(yùn)行中樞較5月進(jìn)一步小幅上移。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)難言非常樂(lè)觀，4、5月制造業(yè)PMI再度回到50%下方，出口增速亦明顯下滑。盡管國(guó)內(nèi)消費(fèi)一定程度上受到國(guó)補(bǔ)政策提振，但持續(xù)性有待觀察。

基本面對(duì)銅價(jià)的支撐作用目前多體現(xiàn)在礦端干擾，消費(fèi)已邊際走弱，但受到銅關(guān)稅預(yù)期的影響，美國(guó)以外電銅庫(kù)存整體仍在下滑。因此銅232調(diào)查結(jié)果仍是關(guān)鍵變量。

短期來(lái)看宏觀與基本面對(duì)銅價(jià)向下壓力不大，但繼續(xù)上沖至更高臺(tái)階的動(dòng)力亦不足。值得關(guān)注的是，7月初將迎來(lái)對(duì)等關(guān)稅暫緩期的結(jié)束，在此之前可能會(huì)有更多貿(mào)易伙伴與美國(guó)的談判消息傳出，可能加劇銅價(jià)波動(dòng)，但最關(guān)鍵仍是中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系。

作者 | 陸逸帆 五礦國(guó)際市場(chǎng)研究經(jīng)理

吳越 中國(guó)金屬礦業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院高級(jí)研究員

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