我的鋼鐵網(wǎng)訊：本文為Mysteel大客戶(hù)服務(wù)部《周度觀察》精簡(jiǎn)版，原文已于本周六（9月27日）發(fā)出。

今年傳統(tǒng)旺季“金九”未能如期兌現(xiàn)。月初雖因階段性環(huán)保限產(chǎn)對(duì)鋼材供需形成短暫擾動(dòng)，但后續(xù)終端需求恢復(fù)乏力，螺紋表需高點(diǎn)僅升至220萬(wàn)噸，同比下降13.7%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)對(duì)旺季的普遍預(yù)期。與此同時(shí)，社會(huì)庫(kù)存快速累積，庫(kù)銷(xiāo)比維持在近四年同期高位，總庫(kù)存去化拐點(diǎn)較往年平均延后近五周，導(dǎo)致鋼廠利潤(rùn)加速壓縮。中上旬焦炭連續(xù)兩輪提降，進(jìn)一步壓低黑色價(jià)格中樞。

進(jìn)入月中下旬，螺紋產(chǎn)量出現(xiàn)邊際回落，帶動(dòng)總庫(kù)存被動(dòng)去化，市場(chǎng)壓力階段性緩解，鋼廠利潤(rùn)亦出現(xiàn)小幅修復(fù)，247家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量逐步回升至242.4萬(wàn)噸。在此期間，“反內(nèi)卷”政策預(yù)期再度升溫，疊加節(jié)前原料集中補(bǔ)庫(kù)，以及有色金屬板塊的走強(qiáng)，黑色系價(jià)格出現(xiàn)修復(fù)。但整體反彈幅度有限，反映出基本面改善動(dòng)力仍顯不足。

當(dāng)前來(lái)看，節(jié)后黑色系價(jià)格短期有望延續(xù)偏強(qiáng)格局，驅(qū)動(dòng)力包括有色板塊炒作的情緒外溢效應(yīng)、“反內(nèi)卷”政策預(yù)期延續(xù)、節(jié)后原料階段性補(bǔ)庫(kù)以及下游復(fù)工帶來(lái)的需求集中釋放。在供需暫時(shí)緩和的背景下，市場(chǎng)存在一定“穩(wěn)中偏強(qiáng)”的交易窗口。

但需警惕的是，中長(zhǎng)期現(xiàn)實(shí)約束仍在，尤其十月下旬面臨旺季需求見(jiàn)頂回落拐點(diǎn)，黑色系或呈現(xiàn)“弱現(xiàn)實(shí)壓制”下的高位回調(diào)；但受到政策預(yù)期干預(yù)，下行空間或相對(duì)有限，跌破前期低點(diǎn)的可能性不大，預(yù)計(jì)十月上海螺紋*現(xiàn)貨價(jià)格將圍繞3200-3350元/噸區(qū)間波動(dòng)。

一、成材去庫(kù)壓力猶存，卷螺價(jià)差趨于收斂

國(guó)慶節(jié)后，下游集中復(fù)工帶來(lái)一輪需求集中釋放，加之螺紋產(chǎn)量仍處于階段性低位（為三月以來(lái)新低），短期對(duì)價(jià)格形成支撐。然而，進(jìn)入十月下旬，螺紋表需或?qū)⒁?jiàn)頂回落，且階段性高點(diǎn)預(yù)計(jì)難以超過(guò)240萬(wàn)噸。而同期鐵水產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將維持在240萬(wàn)噸以上，供需邊際再度趨緊，庫(kù)存去化壓力將重新顯現(xiàn)。預(yù)計(jì)螺紋單周去庫(kù)約16萬(wàn)噸，低于往年平均20萬(wàn)噸以上的水平（2024年除外）。

從結(jié)構(gòu)來(lái)看，熱卷面臨的基本面壓力或強(qiáng)于螺紋，卷螺價(jià)差存在進(jìn)一步收窄的可能。盡管熱卷下游剛需仍有支撐，但供給回升節(jié)奏較快，去庫(kù)速度預(yù)計(jì)低于往年水平。隨著前期檢修結(jié)束及部分新增產(chǎn)能釋放，預(yù)計(jì)十月熱卷周均產(chǎn)量將升至326萬(wàn)噸，高于年內(nèi)均值320萬(wàn)噸。由此推算，十月熱卷預(yù)計(jì)或累庫(kù)27萬(wàn)噸，而過(guò)去三年同期平均則為去庫(kù)14萬(wàn)噸，供需錯(cuò)配矛盾凸顯，卷螺價(jià)差收斂趨勢(shì)或?qū)⒀永m(xù)。

二、原料剛性支撐弱化，壓利潤(rùn)格局或延續(xù)

Mysteel調(diào)研顯示，國(guó)慶前后仍有個(gè)別鋼廠復(fù)產(chǎn)，預(yù)計(jì)節(jié)后247家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量或升至243萬(wàn)噸，疊加階段性補(bǔ)庫(kù)，原料價(jià)格有望繼續(xù)維持高位。

但需注意，隨著鐵水產(chǎn)量逼近年內(nèi)高點(diǎn)，進(jìn)一步上升空間有限。與此同時(shí)，旺季需求也將進(jìn)入尾聲，高產(chǎn)量下成材去庫(kù)速度或放緩，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)減產(chǎn)預(yù)期的再升溫，原料價(jià)格面臨回調(diào)壓力。整體市場(chǎng)邏輯或演變?yōu)椋轰搹S利潤(rùn)持續(xù)被擠壓，倒逼主動(dòng)減產(chǎn)，從而反向壓制原料價(jià)格中樞。

三、宏觀密集窗口將至，有望提供邊際支撐

盡管鋼市基本面壓力依舊，但十月為宏觀政策及重要會(huì)議窗口期，或?yàn)閮r(jià)格提供邊際支撐，預(yù)計(jì)鋼價(jià)跌破前期低點(diǎn)的可能性不大。一方面，十月國(guó)內(nèi)將召開(kāi)經(jīng)濟(jì)主題的中央政治局會(huì)議，若三季度GDP增長(zhǎng)放緩至4.7%，財(cái)政端有望釋放增量政策信號(hào)以托底經(jīng)濟(jì)，預(yù)計(jì)方式包括增發(fā)支持”以舊換新“的特別國(guó)債、提前下達(dá)專(zhuān)項(xiàng)債額度等；貨幣政策層面也可能伴隨降準(zhǔn)、降息以及政策性金融工具等定向支持措施，或?qū)⑻磥?lái)鋼材需求預(yù)期。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)10月議息會(huì)議仍有望釋放寬松信號(hào)，海外流動(dòng)性環(huán)境亦存助力。據(jù)CME“美聯(lián)儲(chǔ)觀察”數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲(chǔ)10月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率為85.5%，年內(nèi)累計(jì)再降息50個(gè)基點(diǎn)的概率為60.4%。若兌現(xiàn)，將有望推動(dòng)全球流動(dòng)性階段性寬松，助力大宗商品價(jià)格企穩(wěn)。

螺紋鋼：九月，螺紋需求“旺季不旺”，月均表需較上月回升3.5%，低于過(guò)去五年同期（除2020年），高點(diǎn)也僅升至220萬(wàn)噸，顯著低于市場(chǎng)對(duì)旺季的普遍預(yù)期。與此同時(shí)，社會(huì)庫(kù)存快速累積，導(dǎo)致總庫(kù)存去化拐點(diǎn)較往年平均延后近五周，庫(kù)銷(xiāo)比維持在近三年同期高位。盡管月中下旬螺紋產(chǎn)量邊際回落，帶動(dòng)庫(kù)存被動(dòng)去化，但價(jià)格反彈幅度依然有限，九月上海螺紋*現(xiàn)貨均價(jià)環(huán)比下跌74元/噸至3250元/噸。

展望十月，節(jié)后螺紋需求仍存一定回升空間，主要受下游集中復(fù)工以及華南臺(tái)風(fēng)影響后的需求回補(bǔ)帶動(dòng)，月均表需預(yù)計(jì)環(huán)比增長(zhǎng)4.2%至221萬(wàn)噸。然而，單周高點(diǎn)或難突破240萬(wàn)噸，同比仍低20–30萬(wàn)噸。核心制約在于下游新開(kāi)工項(xiàng)目偏少與資金改善力度有限。

財(cái)政端來(lái)看，截至9月28日，全國(guó)新增專(zhuān)項(xiàng)債累計(jì)發(fā)行進(jìn)度已達(dá)83.2%，較勻速進(jìn)度快8.2個(gè)百分點(diǎn)，但較去年同期仍慢6.4個(gè)百分點(diǎn)，且為今年首次大幅落后于去年同期。尤其值得注意的是，九月發(fā)行的新增專(zhuān)項(xiàng)債中，實(shí)際用于項(xiàng)目建設(shè)的比例僅35.6%，而去年同期接近70%，顯示專(zhuān)項(xiàng)債資金用于基建項(xiàng)目明顯承壓。若剔除化債與土儲(chǔ)用途，截至9月28日，全國(guó)正常新增專(zhuān)項(xiàng)債累計(jì)僅21134億元，同比降幅擴(kuò)大至21.4%，已連續(xù)五周低于去年同期。不過(guò)，考慮到全年額度仍有7387億元尚未發(fā)行，十月發(fā)行量或?qū)?huì)有所上升，從而托底項(xiàng)目進(jìn)度，但對(duì)基建需求的拉動(dòng)作用有限。

供給端方面，九月中上旬鋼廠利潤(rùn)持續(xù)壓縮至虧損區(qū)間，Mysteel小樣本螺紋周產(chǎn)量自月初218.7萬(wàn)噸降至月末206.5萬(wàn)噸，創(chuàng)下三月以來(lái)新低，降幅主要集中在華東地區(qū)（-11萬(wàn)噸）。原因包括：一是需求恢復(fù)不及預(yù)期，疊加周邊低價(jià)資源沖擊與倉(cāng)單壓力，導(dǎo)致社庫(kù)高位累積；二是高爐鋼廠盈利轉(zhuǎn)負(fù)（-23元/噸），檢修增多；三是卷螺差維持高位，部分鋼廠轉(zhuǎn)產(chǎn)卷材。

Mysteel樣本調(diào)研顯示，國(guó)慶前后部分鋼廠存在復(fù)產(chǎn)計(jì)劃，小樣本產(chǎn)量或回升至210萬(wàn)噸左右。一方面，焦炭二輪提降落地后高爐利潤(rùn)小幅修復(fù)；另一方面，需求邊際改善社庫(kù)去化（尤其是前期壓力較大的杭州與上海），鋼廠庫(kù)存連續(xù)三周下降，同比增幅收窄至2.1萬(wàn)噸。

不過(guò)，下旬需求進(jìn)入季節(jié)性尾聲或?qū)?dǎo)致螺紋去庫(kù)速度再度放緩，鋼廠利潤(rùn)恐繼續(xù)承壓，產(chǎn)量下行風(fēng)險(xiǎn)仍存。預(yù)計(jì)十月螺紋周產(chǎn)量或維持在195–210萬(wàn)噸區(qū)間，周均值約208萬(wàn)噸，略低于九月均值210.9萬(wàn)噸。

整體而言，節(jié)后螺紋表需存在一輪集中釋放，產(chǎn)量雖有小幅回升但仍處低位，庫(kù)存延續(xù)去化，價(jià)格仍具一定支撐。但下旬表需將見(jiàn)頂回落，且旺季高點(diǎn)有限，庫(kù)存去化壓力重新顯現(xiàn)，根據(jù)平衡表推算，螺紋總庫(kù)存單周去化量約16萬(wàn)噸，低于往年平均20萬(wàn)噸以上的水平（2024年除外），價(jià)格或重回下行壓力區(qū)間。

盡管基本面偏弱制約市場(chǎng)上行，但政策托底預(yù)期猶存。8月18日國(guó)務(wù)院會(huì)議強(qiáng)調(diào)“采取有力措施鞏固止跌回穩(wěn)態(tài)勢(shì)”，并推動(dòng)城中村與危舊房改造等；地方層面，一線城市已相繼松綁限購(gòu)政策。若后續(xù)貨幣政策工具如降準(zhǔn)、降息等進(jìn)一步落地，以及財(cái)政增量政策信號(hào)釋放，將有望抬升市場(chǎng)對(duì)未來(lái)鋼材需求的預(yù)期。

熱卷：九月熱卷市場(chǎng)價(jià)格中樞小幅下移，當(dāng)月上海熱卷現(xiàn)貨均價(jià)環(huán)比下跌49元/噸至3390元/噸，但仍為近七個(gè)月次高水平。

九月處于國(guó)內(nèi)宏觀政策真空期，市場(chǎng)交易邏輯逐步回歸商品基本面。盡管旺季需求如期啟動(dòng)，但供應(yīng)快速回升帶動(dòng)庫(kù)存積累：九月熱卷小樣本總庫(kù)存累庫(kù)15萬(wàn)噸，與近三年同期平均去庫(kù)20萬(wàn)噸的水平相比，壓力明顯上升。十月供應(yīng)壓力預(yù)計(jì)進(jìn)一步加大，對(duì)價(jià)格上行空間形成制約。

預(yù)計(jì)十月熱卷供需矛盾可能持續(xù)積累，具體來(lái)看：

1. 供應(yīng)維持高位運(yùn)行：九月熱卷周均產(chǎn)量為323萬(wàn)噸，環(huán)比增加2.5萬(wàn)噸，已高于年內(nèi)均值320萬(wàn)噸。當(dāng)前熱卷生產(chǎn)噸鋼毛利約150元，鋼廠生產(chǎn)意愿較強(qiáng)，加之部分企業(yè)計(jì)劃十月復(fù)產(chǎn)，預(yù)計(jì)十月周均產(chǎn)量將維持在326萬(wàn)噸左右的高位，環(huán)比增加3萬(wàn)噸。

2. 需求企穩(wěn)但增量有限：九月熱卷小樣本周度表需均值為319萬(wàn)噸，環(huán)比上升3萬(wàn)噸。由于價(jià)格高位回調(diào)，終端補(bǔ)庫(kù)意愿偏弱，加之部分出口商為適應(yīng)十月申報(bào)新規(guī)暫緩接單，整體需求進(jìn)一步增長(zhǎng)空間有限。預(yù)計(jì)十月表需將穩(wěn)定在319萬(wàn)噸附近。

綜合來(lái)看，供應(yīng)持續(xù)高位而需求缺乏新增長(zhǎng)點(diǎn)，庫(kù)存壓力或?qū)⑦M(jìn)一步加劇。據(jù)平衡表推算，十月熱卷可能累庫(kù)27萬(wàn)噸，與近三年同期平均去庫(kù)14萬(wàn)噸相比，壓力顯著增大。供強(qiáng)需弱格局可能促使鋼廠及貿(mào)易商降價(jià)接單，十月卷價(jià)中樞或隨之進(jìn)一步走弱，鋼廠利潤(rùn)亦面臨持續(xù)擠壓。

不過(guò)，考慮到熱卷制造業(yè)需求具備堅(jiān)實(shí)底部支撐，且十月重要宏觀會(huì)議有望改善預(yù)期，成本支撐明顯。需注意預(yù)期與現(xiàn)實(shí)博弈可能加劇價(jià)格波動(dòng)，需警惕寬幅震蕩風(fēng)險(xiǎn)。

鐵礦石：9月初，礦價(jià)從765元快速反彈至790元附近后，開(kāi)始持續(xù)大半個(gè)月的窄幅震蕩。盡管如此，青島港PB粉*9月均價(jià)也較8月上漲16元至790元/噸，是黑色金屬中唯一均價(jià)環(huán)比上漲的品種。

一方面，月初VALE港口皮帶機(jī)起火和傳西芒杜項(xiàng)目被要求建立配套的加工廠方能出口，疊加人民幣升值，鐵礦港口現(xiàn)貨價(jià)格快速上漲；另一方面，9月鋼材需求恢復(fù)進(jìn)度不及預(yù)期，而鐵水產(chǎn)量重回年內(nèi)高位，鋼廠利潤(rùn)進(jìn)一步收縮至虧損區(qū)間。

展望十月，隨著下游需求陸續(xù)正?；謴?fù)，同時(shí)在反內(nèi)卷進(jìn)一步落地和銅礦價(jià)格大漲的背景下，礦價(jià)有望進(jìn)一步上漲。但鐵礦石正面臨供應(yīng)持續(xù)增加，鐵水產(chǎn)量即將見(jiàn)頂并且年底前有持續(xù)回落預(yù)期，價(jià)格或即將見(jiàn)頂開(kāi)始走弱。下跌拐點(diǎn)需等待鋼材需求見(jiàn)頂或鐵水產(chǎn)量持續(xù)下降的時(shí)候。

雙焦：日照港準(zhǔn)一級(jí)焦炭9月均價(jià)1448元/噸，較8月下跌8元/噸；臨汾低硫主焦9月均價(jià)1468元/噸，較8月下跌17元/噸。9月煤焦價(jià)格重心小幅下降，但環(huán)比來(lái)看下半月價(jià)格開(kāi)始回升，9月焦煤與焦炭累計(jì)環(huán)比漲幅分別為8.9%和2.75%，焦煤表現(xiàn)好于焦炭。

9月初鋼廠經(jīng)歷環(huán)保限產(chǎn)，上中旬焦炭迎來(lái)兩輪提降，焦煤也因需求收縮導(dǎo)致跌價(jià)。而下半月隨下游節(jié)前補(bǔ)庫(kù)開(kāi)啟，以及煤礦產(chǎn)量核查的推進(jìn)和反內(nèi)卷邏輯繼續(xù)交易，焦煤價(jià)格大幅抬升；焦炭因下游庫(kù)存偏高，補(bǔ)庫(kù)力度有限，更多反應(yīng)鋼材需求端不及預(yù)期帶來(lái)的壓制，價(jià)格沒(méi)有明顯上漲，焦化利潤(rùn)出現(xiàn)收縮，也導(dǎo)致焦炭提漲意愿增強(qiáng)，近期持續(xù)博弈提漲。

往后看，10月鋼廠主動(dòng)限產(chǎn)預(yù)期不強(qiáng)，例行檢修也較少，247鋼廠鐵水產(chǎn)量均值或維持240萬(wàn)噸高位震蕩，對(duì)原料繼續(xù)形成剛需支撐。

從煤焦供應(yīng)情況來(lái)看，焦煤國(guó)內(nèi)礦山增產(chǎn)空間受限，預(yù)估難達(dá)到二季度高點(diǎn)，不過(guò)近期焦煤進(jìn)口規(guī)模較上半年有一定抬升尤其蒙煤庫(kù)存降低后通關(guān)壓力變小，預(yù)估10月份焦煤供需穩(wěn)定，在中下游補(bǔ)庫(kù)備貨需求釋放后，價(jià)格進(jìn)一步上漲空間可能收窄。

對(duì)焦炭來(lái)說(shuō)，在成本快速提升下，焦化即期利潤(rùn)維持盈虧附近，高鐵水產(chǎn)量預(yù)期之下，將繼續(xù)醞釀提漲，我們預(yù)估焦炭提漲后續(xù)將逐步落地，觀望下游需求改善程度約1-2輪上漲空間。

但需要注意，10月雖然煤焦剛需維持，但總庫(kù)存進(jìn)入季節(jié)性累庫(kù)周期，從今年?duì)顟B(tài)來(lái)看，供應(yīng)端庫(kù)存降低，庫(kù)存偏高主要體現(xiàn)在鋼廠端，同時(shí)鋼材需求也沒(méi)有較強(qiáng)回暖預(yù)期，這將導(dǎo)致上游挺價(jià)意愿強(qiáng)，下游對(duì)高價(jià)接受度有限，價(jià)格博弈加劇。

價(jià)格節(jié)奏上看，我們預(yù)計(jì)國(guó)慶節(jié)前后煤焦價(jià)格保持高位震蕩，焦炭提漲落地機(jī)會(huì)較大，延續(xù)壓縮鋼廠利潤(rùn)走勢(shì)。后續(xù)隨產(chǎn)業(yè)鏈基本面的壓力逐步累積而回調(diào)，但幅度在宏觀與供給端政策因素影響下比較有限。

注：文中*號(hào)分別代表以下規(guī)格的價(jià)格（除廢鋼外均為含稅價(jià)格）：

螺紋：上海螺紋 HRB400E20mm

熱卷：上海 Q235B：4.75*1500*C.

鐵礦：青島港 PB 粉（車(chē)板含稅濕噸價(jià)格）

廢鋼：張家港重廢（厚度≥6mm）

焦炭：日照港準(zhǔn)一級(jí)出庫(kù)

焦煤：臨汾低硫主焦

往期回顧

9月27日27家鋼廠下調(diào)廢鋼采購(gòu)價(jià)

2025年下半年黑色金屬市場(chǎng)供需基本面存偏弱預(yù)期

唐山鋼材下跌，下周鋼價(jià)或弱勢(shì)運(yùn)行

全國(guó)熱軋板卷庫(kù)存下降，市場(chǎng)價(jià)格集中下行

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