攝影：熊慶瑞

鋅價大幅回落后企穩(wěn)回升

4月份以來，鋅價大幅回落后企穩(wěn)回升。LME鋅價由月初的2800多美元/噸，最低下跌至2430美元/噸，最大跌幅超過15%。國內鋅價走勢與國外類似，由月初的2.34萬元/噸最低下跌至2.14萬元/噸，最大跌幅8.5%。進入5月份后，鋅價出現企穩(wěn)甚至有所回升。截至5月19日，國內外鋅價分別運行在2680美元/噸、2.24萬元/噸附近。

4月份，LME鋅價平均2625美元/噸，環(huán)比下跌9%，同比下跌4%；國內鋅價平均2.28萬元/噸，環(huán)比下跌4%，同比上漲3%。1-4月份，國內外平均價格分別為2787美元/噸、2.37萬元/噸。4月份滬倫比值顯著改善，含匯滬倫比值平均8.5，不含匯比值平均1.16，創(chuàng)下過去半年以來的最高水平。1-4月份，含匯比值平均8.4，略高于2024年（8.3）；不含匯比值平均1.15，與2024年持平。過去一個月國內外鋅錠顯性庫存走勢背離（國內鋅錠庫存大幅去庫VS LME庫存出現累庫）。一旦國內鋅錠庫存結束去庫轉為累庫，滬倫比值或將承壓回落，難以持續(xù)保持高位運行。

4月份，鋅礦加工費延續(xù)反彈態(tài)勢。截至5月19日，據SMM統(tǒng)計，國產礦加工費已經反彈至3500元/噸，進口礦加工費反彈至45美元/礦噸?？紤]二八分享后的國產礦實際加工費為4980元/噸，與上月變化不大。

國內精鋅供應結束了持續(xù)九個月的負增長

4月份，國內鋅精礦產量36.7萬噸（鋅金屬量，下同），環(huán)比增加1%，同比增加4.3%。1-4月份，國內鋅精礦產量合計125萬噸，累計增加3.2%。五一假期期間國內鉛鋅礦山基本維持正常生產，未來兩個月仍有冬季停產的北方礦山復產，國內鋅礦山產量仍會延續(xù)回升態(tài)勢，預計5-6月份國內鋅礦產量將會達到年內高峰水平。

由于鋅礦現貨加工費持續(xù)回升疊加原料供應顯著好轉，國內鋅冶煉廠已經積極復工復產，表現為4月份國內精鋅產量已經顯著回升，結束了將近9個月的低產量、低開工局面。國內幾家咨詢機構統(tǒng)計的4月份精鋅產量同比增速一致顯示高增長，比如安泰科認為同比增長7.5%、北京萬研認為同比增長6.5%、SMM更加樂觀，認為同比增長10%。不過幾家咨詢機構對今年累計的產量增速存在分歧，安泰科和北京萬研認為前四個月依然是負增長（預計下降-1%左右），SMM認為已經回到正增長軌道。

由于5月份國內鋅冶煉廠的檢修數量較多，預計5月份國內精鋅產量環(huán)比下降1%，同比增速也較4月份有所走低，但是會保持正增長。隨著云銅鋅業(yè)和河南萬洋的投產，預計從6月份開始，國內鋅冶煉產量將持續(xù)保持高增速，國內鋅錠庫存可能會結束去庫和低庫存狀態(tài)，開始轉為累庫。累庫幅度大小取決于國內鋅消費的強弱。

國內鋅消費出現改善，但持續(xù)性存疑

除了國內鋅供應端強勁外，3月份以來鋅的需求端也出現了顯著改善。以國內精鋅表觀消費增速（扣除顯性庫存變化）來看：3月份國內精鋅表觀消費同比增速高達12%，預計4月份也保持在正增長，前四個月中國鋅消費累計增速或在0-1%之間。

國內鋅消費走強有以下原因：一是在“以舊換新”政策的帶動下，國內汽車、家電板塊的產銷高速增長，電網集中招標帶動鍍鋅鐵塔訂單大幅增加，都刺激鍍鋅需求明顯增長。二是光伏行業(yè)搶裝機的帶動下，今年至今的光伏新增裝機量強勁增長，一季度我國光伏新增裝機同比增速為31%。三是在搶出口和搶轉口的拉動下，鍍鋅板以及多個終端消費出口高速增長。此外，4月份鋅價大幅下跌后，下游企業(yè)補庫明顯增加。隨著國內光伏搶裝機以及搶出口搶轉口的結束，預計國內鋅消費在6-7月份會見到拐點，出現明顯走弱，國內鋅消費很難延續(xù)過去兩個月的強勁狀態(tài)。

國內鋅初級消費領域的開工率數據可以驗證上述觀點。4月份，鍍鋅板、鍍鋅件、壓鑄鋅合金和氧化鋅的產能利用率分別環(huán)比提高2.5-7.7個百分點不等，已經達到60%-67%。據北京萬研估算，4月份國內鋅實際消費量64.5萬噸（鋅金屬量），環(huán)比增加8%，同比增加7%。但1-4月份累計下降1.7%，國內鋅消費增速尚未轉正，預計全年消費很難正增長。

國內外鋅錠庫存走勢背離。4月份，國內外鋅錠庫存呈現“國內去庫、國外累庫”的特征。五一假期以后，國內鋅錠庫存去庫動能減緩，甚至出現過小幅累庫。截至5月19日，國內鋅錠庫存為8.6萬噸，較節(jié)前最低水平累庫接近1萬噸。LME鋅錠庫存4月22日累庫至19萬噸后，五一假期以后持續(xù)去庫，目前已經去庫至16萬噸。

以全球總庫存來看，現在的鋅錠庫存較前一個月前變化不大。因此全球鋅錠庫存對于價格的影響偏向于中性，但是對滬倫比值的支撐作用在減弱。

需求面臨下行壓力，國內精鋅基本面可能由“供需雙強”轉變?yōu)椤肮娦枞酢?/span>

隨著中美關稅談判取得積極進展，疊加鋅基本面也出現改善。LME鋅價在4月份大幅下跌15%后，近期已經出現顯著回升。無論是宏觀面還是基本面，較4月初已經明顯改善，預計未來一個月鋅價有較強支撐。

然而LME鋅價尚未完全回到本輪價格大跌前的水平（3000美元/噸），與銅等其它基本金屬相比也顯得上漲動能不足，代表資金對于鋅的基本面仍然存在擔憂，同時市場對未來鋅過剩的擔憂仍沒有完全消除。鑒于鋅礦加工費仍然在持續(xù)回升、國內精鋅基本面可能由“供需雙強”轉變?yōu)椤肮娦枞酢保袊\消費可能面臨一定的下行壓力，這些因素或將限制鋅價回升的幅度。

作者 | 左豪恩 五礦國際研究員

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