【核心觀點(diǎn)】

2025年以來，全球貿(mào)易體系在關(guān)稅戰(zhàn)沖擊下加速裂解，大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈作為連接全球供需與價(jià)值流動的關(guān)鍵通道，正成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積累與傳導(dǎo)的主要載體。港口物流降溫、制造供需疲軟、出口秩序紊亂等多個(gè)前瞻指標(biāo)同步惡化，WTO已將2025年全球貿(mào)易增長預(yù)期大幅下調(diào)至-0.2%，并警告貿(mào)易摩擦升級恐引發(fā)更深層次的全球經(jīng)濟(jì)收縮。

美國于四月宣布對所有進(jìn)口商品加征10%關(guān)稅，并推行所謂“對等關(guān)稅”政策，短期內(nèi)引發(fā)轉(zhuǎn)口搶運(yùn)潮，但大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈面臨的結(jié)構(gòu)性沖擊不可逆轉(zhuǎn)。關(guān)稅戰(zhàn)正通過直接打擊大宗商品出口、壓縮制造業(yè)利潤鏈條，并沿著“量-價(jià)-利”路徑向上游資源開采、中游加工、下游制造傳導(dǎo)，進(jìn)一步累積庫存錯(cuò)配、投資收縮與需求萎縮的壓力。

大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈的動蕩已成為宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力的重要放大器，正在通過“利潤-資產(chǎn)-投資/消費(fèi)”的負(fù)向連鎖反應(yīng)溢出至更廣泛的宏觀領(lǐng)域，加劇通縮風(fēng)險(xiǎn)、削弱就業(yè)和居民收入，拖累2025年中國及全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動能。

展望未來，特朗普關(guān)稅戰(zhàn)或?qū)⒊掷m(xù)擴(kuò)大對中國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的打擊，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系易陷入“停-打-再?！钡难h(huán)，轉(zhuǎn)口貿(mào)易也面臨嚴(yán)監(jiān)管封堵的風(fēng)險(xiǎn)。面對大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈沖擊帶來的宏觀溢出效應(yīng)，中國需加速財(cái)政貨幣雙輪驅(qū)動、精準(zhǔn)紓困受壓產(chǎn)業(yè)、重塑供應(yīng)鏈彈性，并強(qiáng)化預(yù)期管理，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)向更深層次擴(kuò)散。

【正文】

一、現(xiàn)狀：關(guān)稅戰(zhàn)對全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性沖擊，負(fù)面影響持續(xù)擴(kuò)大

自2025年以來，全球貿(mào)易的前瞻性指標(biāo)從港口物流降溫、制造業(yè)供需疲軟，到出口節(jié)奏紊亂、特定產(chǎn)業(yè)布局承壓，多個(gè)相互印證的信號已清晰揭示出全球貿(mào)易體系正面臨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在此背景下，世界貿(mào)易組織（WTO）大幅下調(diào)2025年全球貿(mào)易增長預(yù)期至-0.2%，并警告稱，若貿(mào)易摩擦持續(xù)升級，全球貿(mào)易收縮幅度或?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)大。盡管近期美方釋放出可能保留政策調(diào)整空間的信號，但尚不足以扭轉(zhuǎn)市場對貿(mào)易前景的悲觀預(yù)期。

當(dāng)前，全球貿(mào)易鏈條正在經(jīng)歷一場由“政策突變沖擊→市場預(yù)期反應(yīng)→經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)調(diào)整”構(gòu)成的多層次、遞進(jìn)式傳導(dǎo)過程。在這一過程中，庫存錯(cuò)配等結(jié)構(gòu)性失衡與跨國貿(mào)易摩擦正在加速累積，大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈作為連接全球供需與價(jià)值流動的關(guān)鍵通道，正成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積累與傳導(dǎo)的主要載體。

在高關(guān)稅政策與地緣政治博弈相互疊加的復(fù)雜環(huán)境下，2025年的全球貿(mào)易格局已站上關(guān)鍵的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)折點(diǎn)。倘若外部沖擊持續(xù)擴(kuò)散并加劇外溢效應(yīng)，系統(tǒng)性下行風(fēng)險(xiǎn)閾值將不斷抬升，全球貿(mào)易可能由此步入一個(gè)更長周期的結(jié)構(gòu)性收縮通道。未來更廣范圍的產(chǎn)業(yè)深度重構(gòu)與全球總需求萎縮的風(fēng)險(xiǎn)，不容低估。

2025年四月，美國宣布對所有進(jìn)口商品加征10%關(guān)稅，并同步推行所謂“對等關(guān)稅”政策，引發(fā)全球貿(mào)易格局劇烈動蕩。盡管部分國家因“搶運(yùn)潮”而出現(xiàn)短期出口增長，但多項(xiàng)前瞻性指標(biāo)已亮起警示信號，表明全球貿(mào)易裂隙正在加速擴(kuò)大。

1、貿(mào)易前瞻指標(biāo)預(yù)警紅燈頻現(xiàn)：

（1）物流前端預(yù)警：

美西港口吞吐量與集裝箱預(yù)訂量大幅下滑，反映市場對關(guān)稅政策高度敏感，預(yù)示“搶運(yùn)潮”后貨運(yùn)量可能銳減。

（2）航運(yùn)市場下行與重構(gòu)：

全球航運(yùn)價(jià)格指數(shù)轉(zhuǎn)跌，主要航線資源加速向東南亞、拉美轉(zhuǎn)移，顯示跨國運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)正被政策不確定性重塑。

（3）制造業(yè)動能減弱：

全球及主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)PMI、新訂單與產(chǎn)出指標(biāo)持續(xù)回落，工業(yè)生產(chǎn)出現(xiàn)負(fù)增長。企業(yè)庫存呈現(xiàn)“囤貨不增產(chǎn)”特征，供應(yīng)鏈錯(cuò)配與終端需求疲弱風(fēng)險(xiǎn)積聚。

（4）出口端顯露壓力：

韓國4月出口數(shù)據(jù)急劇反轉(zhuǎn)，對美出口大幅下降。日本對美鋼鐵、汽車出口也面臨顯著萎縮。這表明關(guān)稅政策的“預(yù)期效應(yīng)”已快速傳導(dǎo)至出口端。

2、90天關(guān)稅緩沖期下，中國出口商加速轉(zhuǎn)口搶運(yùn)

Mysteel調(diào)研及運(yùn)價(jià)指數(shù)變動情況觀察，為規(guī)避潛在沖擊，中國貿(mào)易商加速通過東南亞國家進(jìn)行轉(zhuǎn)口貿(mào)易。Freightos平臺數(shù)據(jù)顯示，近期越南至美國航線40英尺集裝箱運(yùn)價(jià)上漲15%，而中國至美國航線運(yùn)價(jià)則下降27%。

短期來看，轉(zhuǎn)口模式在一定程度上有助于緩沖對中國出口的直接影響。但鑒于東南亞港口吞吐能力有限，以及相關(guān)國家可能收緊貿(mào)易監(jiān)管，轉(zhuǎn)口帶來的緩沖效應(yīng)預(yù)計(jì)難以持續(xù)放大。一旦90天緩沖期結(jié)束、關(guān)稅正式生效（如美國封死中國轉(zhuǎn)口貿(mào)易渠道），中國出口壓力或?qū)⒃诙径饶╋@著上升。

與此同時(shí)，為應(yīng)對需求驟降并穩(wěn)定航運(yùn)價(jià)格指數(shù)，航運(yùn)企業(yè)加速削減運(yùn)力，大規(guī)模取消航次。Sea-Intelligence數(shù)據(jù)顯示，自五月起四周內(nèi)，亞洲至北美航線預(yù)定量下降約25%，洛杉磯港單月取消航次達(dá)20次，明顯高于四月水平。盡管航運(yùn)公司試圖通過壓縮供給支撐運(yùn)價(jià)，但據(jù)調(diào)研反饋，目前中美航線集裝箱運(yùn)價(jià)即便在滿載情況下，仍難以覆蓋運(yùn)營成本。

二、關(guān)稅戰(zhàn)對大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈的影響路徑分析

美國于四月宣布對所有進(jìn)口商品加征10%關(guān)稅，并推行所謂“對等關(guān)稅”政策，短期內(nèi)引發(fā)轉(zhuǎn)口搶運(yùn)潮，但大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈面臨的結(jié)構(gòu)性沖擊不可逆轉(zhuǎn)。

1、通過出口路徑的影響：間接出口影響較大

（1）直接出口：

由于美國對基礎(chǔ)原材料的需求早已達(dá)峰，中國對美的基礎(chǔ)工業(yè)原材料出口量較小，直接出口受到關(guān)稅沖擊并不明顯。

以鋼材為例，中國對美直接出口金額與出口量已持續(xù)下降。2024年我國直接出口鋼材總量達(dá)1.1億噸，而出口到美國僅有89.2萬噸，占比較小。而且2024年中國對美國鋼鐵直接出口金額僅占中國出口到美國總金額的0.1%。

（2）間接出口：

但我國對美國的鋼材間接出口仍涉及較大規(guī)模，關(guān)稅沖擊對一系列工業(yè)產(chǎn)成品的影響，將逐步傳導(dǎo)至鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈條上。

首先，回顧2024年美國進(jìn)口中國商品的主要情況：

根據(jù)美國USITC數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年中國輸美商品總金額達(dá)4389億美元，其中，按照2位HTS編碼分類，占比最大的前五類商品類型如下，占美國從中國總進(jìn)口比例的62.38%：

再細(xì)分來看，若按照10位HTS編碼來看，占比最大的前十類商品如下：

因此對直接出口來說，制造業(yè)產(chǎn)成品、電子電氣設(shè)備、汽車零部件等商品受美國關(guān)稅的直接沖擊較大。

進(jìn)一步通過對不同類型出口商品類型耗鋼系數(shù)推算，計(jì)算出2024年我國間接出口到美國鋼材量1429萬噸，直接與間接出口總計(jì)1518.2萬噸。分行業(yè)來看，汽車行業(yè)是除了鋼鐵制品之外，涉及鋼材間接出口最大的板塊。

此外，關(guān)稅對不同類型商品的沖擊也有所差異：

1. 機(jī)電產(chǎn)品：

機(jī)電產(chǎn)品是中國多數(shù)省份的主要出口產(chǎn)品，占全國出口的近60%。廣東、江蘇、上海、四川、河南等省份的機(jī)電產(chǎn)品出口占比較高。消費(fèi)電子（計(jì)算機(jī)通信）是對美直接依賴度較高的行業(yè)之一。因此，針對電子產(chǎn)品（包括計(jì)算機(jī)、手機(jī)、零部件等）的關(guān)稅對這些地區(qū)和行業(yè)有顯著影響。

1. 勞動密集型產(chǎn)品（如服裝、紡織）：

浙江、福建、山東等省份在紡織服裝、家具等勞動密集型產(chǎn)品上具有出口優(yōu)勢 。紡織業(yè)和服裝業(yè)對美出口依賴度較高，其中服裝業(yè)以直接依賴為主，而紡織業(yè)更多是間接依賴（作為上游產(chǎn)業(yè)）。關(guān)稅對服裝業(yè)的就業(yè)和收入可能產(chǎn)生直接影響，對紡織業(yè)則更多是間接影響。一些紡織企業(yè)因美國關(guān)稅導(dǎo)致訂單暫停，正在積極尋找印尼等新市場。

（3）轉(zhuǎn)口貿(mào)易

另一方面，美國廣泛的關(guān)稅政策，也會從轉(zhuǎn)口貿(mào)易的封堵進(jìn)一步影響中國的外貿(mào)市場，這一趨勢的核心因素在于中美進(jìn)出口貿(mào)易“貌離神合”的形態(tài)。

從中美直接貿(mào)易看，2015年至今，中國商品進(jìn)口占美國進(jìn)口貿(mào)易總額從20%下降至11%，同時(shí)，中國出口貿(mào)易中出口到美國的商品總額占比從18%降至13%。

不過在2018年的第一次中美貿(mào)易戰(zhàn)開始，中國就逐漸通過轉(zhuǎn)口貿(mào)易填補(bǔ)對美直接出口的缺口：2018年至今，中國出口到轉(zhuǎn)口貿(mào)易經(jīng)濟(jì)體（包括墨西哥、新加坡、韓國、中國臺灣、泰國、越南等）的商品逐漸增長，而同一時(shí)期美國從轉(zhuǎn)口貿(mào)易經(jīng)濟(jì)體的進(jìn)口量也有同步上升。

再從全球貿(mào)易角度看，中美雙方擁有全球最大的貿(mào)易順差與逆差，且幅度遠(yuǎn)超其他各國，表明中美仍是全球最大的買賣雙方，貿(mào)易關(guān)系只是形式變化而并沒有實(shí)質(zhì)性脫鉤。

2、地區(qū)傳導(dǎo)機(jī)制：從沿海到內(nèi)地

關(guān)稅沖擊首先在中國沿海出口基地引爆，并沿供應(yīng)鏈逐步向腹地傳導(dǎo)。在大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈上產(chǎn)生影響的大概方向類似，根據(jù)沿海與內(nèi)陸地區(qū)在產(chǎn)業(yè)鏈中的位置不同，受沖擊程度和傳導(dǎo)速度存在差異：

（1）首先，東部沿海地區(qū)受影響更大：

東部地區(qū)，特別是廣東、浙江、江蘇等省份，進(jìn)出口規(guī)模遠(yuǎn)超其他地區(qū)，外貿(mào)依存度也更高。2024年廣東、浙江、江蘇三省的出口額合計(jì)占全國的52.8%，貿(mào)易順差合計(jì)占全國的97.9%，美國是廣東和江蘇的第一大出口市場。因此，當(dāng)美國需求驟減時(shí)，像廣東、江蘇這樣的外向型經(jīng)濟(jì)大省首當(dāng)其沖：出口訂單縮減迫使當(dāng)?shù)刂圃鞓I(yè)減產(chǎn)，工廠開工率和用工需求隨之下降，沿海港口吞吐量下滑。

（2）中西部地區(qū)對特定市場依賴度高：

不同于東部，西部省份（如新疆、青海、廣西）對共建“一帶一路”國家和地區(qū)的出口份額較高。如2024年新疆、青海、廣西對“一帶一路”國家出口占比分別高達(dá)91.2%、81.3%、80.9%。

而隨著沿海組裝廠訂單減少，傳導(dǎo)至為其提供原材料、零部件的腹地企業(yè)，導(dǎo)致這些企業(yè)也出現(xiàn)銷售下滑和庫存積壓，雖然中西部對新興市場出口增長較快，但其規(guī)模難以立刻填補(bǔ)歐美市場收縮的空缺。

3、企業(yè)類型傳導(dǎo)機(jī)制：民企承受最大沖擊

不同所有制類型的企業(yè)在關(guān)稅戰(zhàn)中面臨的挑戰(zhàn)和應(yīng)對能力存在顯著差異。

（1）外資企業(yè)(FIEs)：

這些企業(yè)深度嵌入全球價(jià)值鏈，關(guān)稅戰(zhàn)使其面臨雙重壓力：一方面，從母國或其他國家進(jìn)口的零部件、原材料可能被加征關(guān)稅；另一方面，其在中國生產(chǎn)的成品出口到美國時(shí)，又面臨高額關(guān)稅。這種“兩頭受壓”的局面顯著增加了其運(yùn)營成本和不確定性。江蘇、上海、廣東以及部分內(nèi)陸省份如四川、陜西是外資企業(yè)較為集中的地區(qū)，受到的潛在投資和貿(mào)易影響可能更大。

（2）民營企業(yè)：

民營企業(yè)已成為中國大多數(shù)省份對外貿(mào)易的主力軍，貢獻(xiàn)了超過一半的出口額。在關(guān)稅戰(zhàn)的壓力下，許多民營企業(yè)積極尋求自救，展現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性。

然而民營企業(yè)，特別是中小企業(yè)，往往議價(jià)能力較弱，難以將關(guān)稅成本完全轉(zhuǎn)嫁。隨著出口市場萎縮，大量原本面向出口的產(chǎn)能轉(zhuǎn)向國內(nèi)市場，導(dǎo)致國內(nèi)市場競爭異常激烈，甚至引發(fā)“價(jià)格戰(zhàn)”，進(jìn)一步壓縮了利潤空間。此外，民營企業(yè)在獲取信貸、補(bǔ)貼等資源方面通常不如國有企業(yè)。

（3）國有企業(yè)(SOEs)：

一方面，作為大宗商品的生產(chǎn)者或貿(mào)易商，全球需求（尤其是中國自身需求）放緩會直接影響其銷售和利潤。另一方面，國有企業(yè)通常與政府關(guān)系密切，能夠獲得更多的政策支持、補(bǔ)貼和低成本融資，這在一定程度上增強(qiáng)了其抵御外部沖擊的能力。然而，也正因?yàn)槠渑c政府的緊密聯(lián)系，國有企業(yè)在國際貿(mào)易中可能更容易受到地緣政治因素的影響和外國政府的審查。研究指出，在貿(mào)易戰(zhàn)期間，國有企業(yè)的海外投資活動相比戰(zhàn)前有所減少，可能反映了政策導(dǎo)向的變化或風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避情緒的上升。

4、對大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)的沖擊：從需求端向上傳導(dǎo)

（1）上游（資源開采）：

由于出口需求驟降，上游原料供應(yīng)出現(xiàn)過剩跡象，產(chǎn)品售價(jià)承壓下跌。以礦產(chǎn)能源行業(yè)為例，鋼、等金屬的新關(guān)稅不僅直接針對中國產(chǎn)品，也波及主要出口美國的其他國家，而且像木材、礦等商品也在未來有繼續(xù)加征關(guān)稅的可能性，或?qū)е逻@些國家苦心經(jīng)營的自貿(mào)成果受到重創(chuàng)。

（2）中游（冶煉/加工/精煉）：

中游企業(yè)將承受成本波動與產(chǎn)能過剩雙重沖擊。

一方面，原料價(jià)格和供應(yīng)鏈不確定性增加：關(guān)稅使得進(jìn)口原料成本上升，替代采購渠道的調(diào)整也抬升了合規(guī)、運(yùn)輸?shù)入[性成本。中游企業(yè)往往難以將所有成本轉(zhuǎn)嫁下游，只能壓縮利潤空間。

另一方面，出口受阻導(dǎo)致產(chǎn)品滯銷，庫存被動累積，迫使企業(yè)降低開工率。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在上一輪關(guān)稅沖擊中，被加征關(guān)稅行業(yè)的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率自2018年9月明顯下滑，凸顯產(chǎn)能閑置。這些行業(yè)為應(yīng)對利潤壓力，不得不主動削減庫存和開支，企業(yè)通過減少原材料采購、處理積壓庫存來回籠資金，一年內(nèi)名義庫存增速下滑了10.8個(gè)百分點(diǎn)。

（3）下游（制造業(yè)/終端應(yīng)用）：

下游企業(yè)面臨訂單減少與成本上升的兩難困境。

首先，關(guān)稅壁壘直接削弱了中國制成品在國際市場的價(jià)格競爭力，大量出口訂單流失或被取消，尤其是對美依賴度高的行業(yè)如消費(fèi)電子、服裝等。數(shù)據(jù)顯示，本輪關(guān)稅直接依賴美國市場的行業(yè)包括消費(fèi)電子和服裝業(yè)。相應(yīng)地，像紡織、電氣機(jī)械等雖然對美直接出口占比不高，但通過為上述行業(yè)供應(yīng)零部件而間接受到影響（其對美間接依賴度分別達(dá)4%和2%）。

其次，原材料和零部件成本上揚(yáng)侵蝕下游利潤。許多下游廠商依賴進(jìn)口關(guān)鍵零件（如芯片、精密部件），加之人民幣匯率波動和替代采購的不確定性，企業(yè)成本控制難度加大。由于終端產(chǎn)品價(jià)格彈性較小，因此多數(shù)企業(yè)只能自行吸收部分成本，導(dǎo)致盈利能力下降。據(jù)研究，對美加稅后中國出口商并未大幅降低對美報(bào)價(jià)以保持訂單，其出口價(jià)格指數(shù)走勢與未加稅行業(yè)基本一致，美國進(jìn)口方反而承擔(dān)了接近關(guān)稅幅度的漲價(jià)，這意味著中國出口廠商為了維持市場份額并未完全轉(zhuǎn)嫁關(guān)稅，而是接受了利潤壓縮的結(jié)果。

（4）貿(mào)易及物流企業(yè)：波動風(fēng)險(xiǎn)加大

貿(mào)易物流企業(yè)將遭遇業(yè)務(wù)量波動和運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)上升。

作為連接生產(chǎn)和市場的紐帶，外貿(mào)代理、航運(yùn)港口、貨代物流等企業(yè)對貿(mào)易環(huán)境變化極其敏感。關(guān)稅戰(zhàn)引發(fā)國際貨流突然“大起大落”：部分進(jìn)口商在關(guān)稅生效前突擊搶運(yùn)囤貨，造成短期內(nèi)到港量異常攀升，隨后又出現(xiàn)大面積砍單。例如，今年4月初中美貿(mào)易商曾趕在新關(guān)稅生效前搶運(yùn)貨物，一度令美國西海岸當(dāng)周入港量同比激增56%；而關(guān)稅生效后運(yùn)量急轉(zhuǎn)直下，航運(yùn)公司不得不頻繁調(diào)整航班計(jì)劃以避免空載。一系列“假旺季”“真淡季”的反復(fù)，令航運(yùn)、貨代企業(yè)難以高效調(diào)度資源，經(jīng)營成本上升。

運(yùn)價(jià)大幅波動也增加了貿(mào)易各方的風(fēng)險(xiǎn)：貨代需要面對合同重議、艙位違約的情況，出口商和進(jìn)口商則要承受運(yùn)輸成本的不確定性。此外，貿(mào)易摩擦還催生了合規(guī)和風(fēng)險(xiǎn)管理的新要求——包括關(guān)稅分類籌劃、原產(chǎn)地規(guī)避方案、以及匯率避險(xiǎn)操作等，專業(yè)貿(mào)易服務(wù)企業(yè)為客戶提供這些增值服務(wù)也相應(yīng)增加了自身運(yùn)營負(fù)擔(dān)?？傮w而言，關(guān)稅戰(zhàn)使物流貿(mào)易行業(yè)從運(yùn)輸量到運(yùn)作模式都發(fā)生劇烈變化，企業(yè)盈利的不確定性和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)顯著上升。

三、關(guān)稅戰(zhàn)下大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈沖擊影響宏觀經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制

關(guān)稅戰(zhàn)可能引發(fā)的產(chǎn)業(yè)鏈沖擊并非孤立事件，其影響會通過多種機(jī)制溢出到更廣泛的宏觀經(jīng)濟(jì)層面，帶來一系列連鎖反應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)，例如，通過直接打擊大宗商品出口、壓縮制造業(yè)利潤鏈條，并沿著“量-價(jià)-利”路徑向上游資源開采、中游加工、下游制造傳導(dǎo)，并以“利潤-資產(chǎn)-投資/消費(fèi)”連擊形式進(jìn)一步累積投資收縮與需求萎縮的壓力。

首先，關(guān)稅直接打擊出口，同時(shí)抑制投資和消費(fèi)信心，導(dǎo)致總需求（量）下滑。需求的疲軟會對產(chǎn)品價(jià)格（價(jià)）產(chǎn)生下行壓力，尤其是在產(chǎn)能過?；蚋偁幖ち业男袠I(yè)，可能引發(fā)價(jià)格戰(zhàn)或加劇通縮趨勢。

同時(shí)，關(guān)稅直接增加了企業(yè)的進(jìn)出口成本，疊加需求萎縮和價(jià)格下行，共同擠壓了企業(yè)利潤空間。利潤的下滑和對未來前景的悲觀預(yù)期，會抑制企業(yè)的投資意愿，從而影響就業(yè)和居民收入。上述這個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制在2025年的背景下尤為值得關(guān)注，關(guān)稅沖擊可能放大這一負(fù)反饋循環(huán)的效應(yīng)。

1、直接鏈條：“量-價(jià)-利”傳導(dǎo)機(jī)制

（1）出口下降

在美國對華所謂對等關(guān)稅落地實(shí)施后，大多數(shù)中國商品輸美關(guān)稅稅率已經(jīng)超過100%，較特朗普上臺之前顯著上升。不少制造業(yè)反饋5月在手訂單已經(jīng)明顯減少。在中國本身內(nèi)需仍在逐步恢復(fù)的背景下，中國對美出口將減量。

（2）價(jià)格壓力

目前中國的生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）同比已經(jīng)連續(xù)30個(gè)月處于負(fù)區(qū)間，反映出工業(yè)領(lǐng)域的需求疲軟和產(chǎn)能過剩問題。

一方面，出口下降導(dǎo)致商品總需求下降，若內(nèi)需不能有效對沖關(guān)稅影響，商品價(jià)格將面臨進(jìn)一步下滑的壓力。另一方面，關(guān)稅戰(zhàn)很可能在短時(shí)間內(nèi)造成全球增長信心減弱，在中國需求不振的背景下，其他國家或同樣難以避免，因此全球需求放緩，打壓國際大宗商品價(jià)格。

（3）利潤收縮

一方面，關(guān)稅直接增加了進(jìn)口原材料和零部件的成本；另一方面，出口受阻和總需求疲軟導(dǎo)致銷售價(jià)格下降或銷量減少。

在營收下降的同時(shí)，受關(guān)稅影響行業(yè)的利潤率承受了更大的下行壓力，導(dǎo)致利潤降幅超過營收降幅。因?yàn)殛P(guān)稅直接提高商品的進(jìn)出口成本，而且間接成本，例如合規(guī)成本、避險(xiǎn)成本（如套期保值）、物流調(diào)整成本也會隨之增加。

這種情況在大宗商品中游的冶煉和加工企業(yè)中尤為突出。為了應(yīng)對利潤下滑，企業(yè)普遍采取壓縮費(fèi)用、削減非核心開支、加速去庫存等措施。持續(xù)的盈利壓力和需求不足將不可避免地導(dǎo)致企業(yè)降低產(chǎn)能利用率，閑置設(shè)備和勞動力，進(jìn)一步拖累經(jīng)濟(jì)增長。

2、加速鏈條：“利潤-資產(chǎn)-投資/消費(fèi)”傳導(dǎo)機(jī)制

大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈的動蕩也是宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力的重要放大器，或通過“利潤-資產(chǎn)-投資/消費(fèi)”的負(fù)向連鎖反應(yīng)溢出至更廣泛的宏觀領(lǐng)域，拖累2025年中國及全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動能。

（1）投資減少

居民消費(fèi)疲乏，且表現(xiàn)為追求性價(jià)比，導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)供給偏多，競爭激烈下價(jià)格承壓，企業(yè)利潤變薄，企業(yè)繼續(xù)投資的意愿和能力均下降。

此外，貿(mào)易政策的不確定性是投資的最大“殺手”之一。面對動蕩的貿(mào)易環(huán)境和不明朗的未來需求，企業(yè)傾向于推遲或削減固定資產(chǎn)投資計(jì)劃，尤其是那些嚴(yán)重依賴出口的行業(yè)。

（2）沖擊消費(fèi)

關(guān)稅戰(zhàn)通過影響企業(yè)經(jīng)營，進(jìn)而沖擊居民的收入和預(yù)期，最終抑制消費(fèi)。企業(yè)利潤下降，使得居民對未來收入增長感到擔(dān)憂，時(shí)消費(fèi)信心隨之下降。同，消費(fèi)者普遍擔(dān)心關(guān)稅會導(dǎo)致進(jìn)口商品價(jià)格上漲，從而減少購買意愿，尤其是在非必需品領(lǐng)域。盡管消費(fèi)補(bǔ)貼等措施已在提振市場方面發(fā)揮作用，但中國本已疲軟的國內(nèi)消費(fèi)需求可能因貿(mào)易戰(zhàn)帶來的經(jīng)濟(jì)不確定性而進(jìn)一步承壓。

四、特朗普關(guān)稅戰(zhàn)下一步展望

1、中美關(guān)稅談判空間有限，易形成“停-打-再停”循環(huán)

（1）中美達(dá)成緩和協(xié)議或仍有波折

特朗普政府目前提供的信息仍缺乏政策細(xì)節(jié)，且有多個(gè)選項(xiàng)，這表明美國總統(tǒng)尚未做出最終決定，一切處于計(jì)劃初期。同時(shí)，白宮官員表示，特朗普并不會單方面下調(diào)關(guān)稅稅率，需要看到中國也有降低關(guān)稅的動作，其態(tài)度并未根本扭轉(zhuǎn)。

目前來看，中美雙方在核心問題上分歧巨大，互信基礎(chǔ)薄弱，短期內(nèi)達(dá)成全面貿(mào)易協(xié)議的可能性很低。美方雖有官員暗示當(dāng)前關(guān)稅水平“不可持續(xù)”并可能下調(diào)，但前提往往是中方也做出讓步；而中方則堅(jiān)持美方需首先取消單邊加征的關(guān)稅，才可能進(jìn)行實(shí)質(zhì)性談判。這種僵局使得雙方關(guān)系很可能陷入一種“打打停?！保ǜ邏菏?暫時(shí)緩和/談判嘗試-矛盾再起-再次施壓）的循環(huán)狀態(tài)。未來談判即使進(jìn)行，也可能聚焦于特定領(lǐng)域或階段性協(xié)議，而非根本性解決貿(mào)易爭端。

（2）對中美關(guān)稅終局不宜太樂觀

即使最終特朗普政府實(shí)現(xiàn)了將部分從中國進(jìn)口商品的關(guān)稅稅率削減一半的計(jì)劃，50%-65%的關(guān)稅稅率仍意味著美國市場對許多中國產(chǎn)品關(guān)閉了大門。

根據(jù)測算，即使特朗普對華關(guān)稅降低，部分商品的輸美關(guān)稅仍要高于70%，對于中國工業(yè)生產(chǎn)絕大多數(shù)不足20%甚至僅低個(gè)位數(shù)的營業(yè)利潤率來說，幾乎沒有出口美國市場的可能。而對于部分可以承擔(dān)高關(guān)稅的行業(yè)而言，則需要以價(jià)格降低和利潤變薄為代價(jià)，來維持在美國市場的競爭力。

五、政策建議：逆周期調(diào)節(jié)+企業(yè)紓困+產(chǎn)能再平衡

面對美國高強(qiáng)度關(guān)稅升級、中國對外博弈空間受限、出口拉動功能趨弱等壓力，以及面對大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈沖擊帶來的潛在宏觀溢出效應(yīng)，中國政策應(yīng)從“觀察—反應(yīng)”模式盡快轉(zhuǎn)入“預(yù)判—前置”狀態(tài)，在風(fēng)險(xiǎn)窗口未完全閉合前果斷出手，釋放政策主動性與協(xié)調(diào)性信號。

1、“財(cái)政為主、貨幣配合”的雙輪驅(qū)動框架

（1）貨幣政策：由于關(guān)稅的負(fù)面影響將在二季度顯現(xiàn)，建議央行加快降準(zhǔn)、定向降息等操作節(jié)奏，在利率空間受限背景下優(yōu)先通過結(jié)構(gòu)性工具釋放政策態(tài)度信號，提升市場信心，穩(wěn)定預(yù)期錨點(diǎn)。

（2）財(cái)政政策：需將專項(xiàng)債與特別國債的發(fā)行節(jié)奏向前調(diào)度，優(yōu)先配置至就業(yè)與消費(fèi)帶動效應(yīng)強(qiáng)的領(lǐng)域。同時(shí)，適度擴(kuò)大中央赤字容忍區(qū)間，為結(jié)構(gòu)性擴(kuò)張?zhí)峁┛臻g保障。

(3)基于前述分析，東部沿海企業(yè)受本次美國加關(guān)稅影響更嚴(yán)重，政府可以針對性對受沖擊較大的沿海出口企業(yè)采取直接補(bǔ)貼的紓困措施，以保就業(yè)為核心，前置阻斷負(fù)面影響從沿海地區(qū)向內(nèi)陸地區(qū)擴(kuò)散。

2、預(yù)期管理與政策節(jié)奏控制的雙重平衡

在市場高度敏感背景下，政策不宜“一錘定音”，而應(yīng)強(qiáng)調(diào)“持續(xù)性”“階段性”與“調(diào)整彈性”：

（1）持續(xù)性：通過年度預(yù)算預(yù)披露、專項(xiàng)債投向提前鎖定等方式，增強(qiáng)市場對政策連續(xù)性的預(yù)期，減少等待情緒。

（2）階段性：短期對沖與中期結(jié)構(gòu)調(diào)整并行，政策節(jié)奏上可先集中解決消費(fèi)刺激與融資信心恢復(fù)，再通過產(chǎn)業(yè)政策逐步構(gòu)筑新增長點(diǎn)。

（3）調(diào)整彈性：預(yù)留中期政策空間，以應(yīng)對美國關(guān)稅再升級、全球流動性再收縮等外部極端情景。

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